Les derniers bouleversements géopolitiques changent la donne pour les investisseurs. Selon Mathilde Lemoine, chef économiste du groupe Edmond de Rothschild, le monde est passé d’une logique de globalisation à une politique de rivalité de puissance. Elle nous explique les conséquences. Propos recueillis par Clément Martinet
Vous avez récemment souligné que 2026 ne sera pas une année de prévisions de croissance, mais de contraintes liées à la géopolitique et à la réorganisation du monde en blocs : comment évaluez-vous le retour de l’influence géopolitique sur les marchés financiers ?
Effectivement, cette analyse est le résultat de travaux que je mène depuis dix ans. Ce que nous observons aujourd’hui n’est pas un retour de la géopolitique. C’est un basculement de régime. Depuis le début du XXIème siècle, nous sommes entrés dans une phase de transition vers une économie mondiale structurée en blocs dans laquelle les flux de commerce, de capitaux et technologiques sont progressivement contraints par des logiques de souveraineté. Nous sommes passés d’une logique de mondialisation, ayant pour objectif la prospérité, à une politique de « rivalités de puissance ». Cette période de transition est, en tant que telle, une source endogène d’incertitude. Il n’est pas possible de savoir si la politique qui est menée actuellement par les gouvernements américains et chinois pour défendre leur souveraineté va engendrer ce nouvel équilibre mondial, sous-tendu par une logique de bloc. C’est pourquoi j’intègre dans mes prévisions le fait que nous avons quitté un régime de risques, probabilisables, pour entrer dans un régime d’incertitude, non probabilisable. Comment se traduit cette logique de souveraineté ? La souveraineté devient l’objectif géopolitique, mais elle n’a plus le sens westphalien du XXème siècle : les États ne cherchent plus à s’isoler, ils reconfigurent leurs dépendances pour conserver les avantages des liens transfrontaliers, tout en retrouvant un meilleur contrôle de leurs instruments de politique économique. La souveraineté contemporaine est interdépendante. Les nations sont en train de redessiner leur carte de dépendance en les sélectionnant, plutôt qu’en les supprimant. C’est une nouvelle forme de souveraineté, que je qualifie de « vulnérabilités utiles », fondée sur la maîtrise sélective des flux.
« La souveraineté devient l’objectif géopolitique, mais elle n’a plus le sens westphalien du XXème siècle : les États ne cherchent plus à s’isoler, ils reconfigurent leurs dépendances pour conserver les avantages des liens transfrontaliers, tout en retrouvant un meilleur contrôle de leurs instruments de politique économique »
Avec quelles conséquences ?
Elle a déjà des conséquences visibles sur l’ordre mondial. Tout d’abord, la volonté de réduire la dépendance entre la Chine et les États-Unis engendrent de nouveaux pôles d’intégration avec des corridors, des blocs et des hubs régionaux. Le ralentissement du commerce mondial masque l’accroissement du commerce entre les corridors « neutres » : Inde-Golfe-Europe, ASEAN-Afrique, Brésil-ASEAN (1). Le commerce entre les grands pays émergents avec les BRICS+ (2) augmente également significativement, alors que les investissements directs étrangers se réorientent en fonction des nouvelles vulnérabilités acceptées. Ainsi, cette nouvelle géoéconomie est aussi source d’investissement, et donc de croissance à court terme. La puissance économique est devenue un instrument géopolitique. Mais l’incertitude sur les flux est devenue structurelle. Le coût du capital augmente en conséquence. C’est, je pense, la véritable influence de cette nouvelle politique internationale de « souveraineté ».
En quoi cette influence géopolitique diffère-t-elle des chocs passés, comme la guerre froide ou les crises pétrolières des années 1970 ?
La comparaison historique est comme toujours éclairante. Dans les années 1970, le marché intégrait une prime géopolitique durable, représentant jusqu’à 40 à 50 % du prix du pétrole. A l’inverse, entre 1991 et 2022, les primes sont restées transitoires, souvent inférieures à 10 %. Nous sommes donc dans une situation hybride de fragmentation politique, mais d’interdépendance économique. C’est cette tension qui crée de l’incertitude. Mais les Etats-Unis sont devenus exportateurs net d’énergie, ce qui change considérablement l’impact d’une hausse du prix du pétrole, alors que l’Europe est restée très dépendante et son industrie particulièrement vulnérable à la hausse du prix du gaz. Enfin, le gouvernement chinois continue d’investir en Iran, ce qui conforte mon analyse d’ajustement des politiques de souveraineté.
Dans un contexte où les rivalités de pouvoir redessinent les équilibres globaux, quel est le rôle croissant de la géopolitique par rapport aux facteurs traditionnels, comme les politiques monétaires des banques centrales, notamment de la Réserve fédérale des États-Unis (Fed) et de la Banque centrale européenne (BCE) ?
La géopolitique ne remplace pas la politique monétaire : elle la contraint. Les banques centrales influencent les taux courts, mais les taux longs intègrent aujourd’hui une prime de risque qui hypothèque la transmission de la politique monétaire. La hausse des déficits pour financer les politiques de souveraineté, la fragmentation des flux de capitaux, la domestication des marchés obligataires soutiennent les taux longs réels. Le taux d’emprunt souverain déflaté de l’inflation [ajusté pour retirer l’effet de l’inflation, soit le rendement réel d’un investissement ou d’un taux — NDLR] est redevenu positif, entre 1, 5 % et 2 %, alors qu’il était négatif pendant plus d’une décennie. L’enjeu va devenir financier : le financement de ce changement de régime mondial. Paradoxalement, la hausse des prix de l’énergie va faire baisser les taux d’emprunt réels, à condition qu’elle soit suffisamment courte pour ne pas engendrer d’effet de second tour. Dans ce cas, les conditions financières se resserreraient, ce qui pèserait encore un peu sur l’activité économique.
« Dans les années 1970, le marché intégrait une prime géopolitique durable, représentant jusqu’à 40 à 50 % du prix du pétrole. A l’inverse, entre 1991 et 2022, les primes sont restées transitoires, souvent inférieures à 10 %. Nous sommes donc dans une situation hybride de fragmentation politique, mais d’interdépendance économique. C’est cette tension qui crée de l’incertitude »
En mars 2026, les bombardements menés par les États-Unis et Israël contre l’Iran ont entraîné le filtrage du détroit d’Ormuz et propulsé le pétrole au‑delà de 100 dollars le baril : comment ce choc influence-t-il les marchés obligataires et actions ?
Ce ne sont pas seulement les prix du pétrole qui ont flambé. Le prix du gaz européen a doublé, des capacités de production ont été détruites ou fermées, l’activité économique des pays du Golfe est au ralenti, les approvisionnements d’engrais et d’autres matières premières ont été perturbés… Contrairement aux précédentes guerres au Moyen-Orient l’impact économique dépasse très largement la seule hausse du prix du pétrole. Et c’est là tout l’enjeu… La hausse des prix de l’énergie, les perturbations des chaînes de valeur et les ruptures d’approvisionnement accroissent la probabilité d’une hausse généralisée des prix, et non plus seulement des matières premières et des biens directement impactés par la guerre au Moyen-Orient. C’est ce que les économistes appellent « l’effet de second tour ». Dans ce cas, les banques centrales resserreront leur politique monétaire. Mais les taux longs resteront élevés à cause de la prime de risque. Ce cocktail est hautement récessif dans un contexte de chute de la demande agrégée.
Anticipez-vous une persistance de ce risque énergétique tout au long de l’année 2026 ?
Quel que soit le scénario retenu, la capacité des banques centrales à influencer les taux longs par d’autres instruments que les taux courts redevient un élément clé de l’équation macro-financière. Le coût du temps, du risque et de l’incertitude s’est réinstallé. Nos prévisions pour 2026 intégraient cette nouvelle donne, amplifiée par le déclenchement de la guerre au Moyen-Orient. La mobilisation des ressources financières risque d’être encore plus complexe. Sur le marché actions [la Bourse où s’échangent les parts de sociétés cotées — NDLR], la dispersion va rester forte. L’industrie européenne est particulièrement exposée à la hausse du prix du gaz et au manque de soutien budgétaire. Si besoin était, cette crise énergétique confirme qu’il est au cœur du système géopolitique et de la souveraineté.
L’intervention militaire américaine au Venezuela en janvier 2026, avec la capture de Nicolas Maduro, a été décrite comme un tournant vers une politique plus interventionniste : quel impact cela a-t-il sur les flux d’investissement vers l’Amérique latine et les matières premières, et cela renforce-t-il la fragmentation globale que vous évoquez ?
Dans sa stratégie de sécurité nationale, le président américain Donald Trump insiste sur l’importance d’un hémisphère ouest « raisonnablement stable et bien gouverné », dont « les gouvernements coopèrent contre les narco terroristes, cartels et autres organisations criminelles transnationales », « un hémisphère qui reste à l’abri de toute incursion étrangère hostile ou de toute mainmise sur des actifs clés, et qui soutienne les chaînes d’approvisionnement essentielles ». Il affirme aussi vouloir préserver « la liberté et l’ouverture de la région indopacifique, en garantissant la liberté de navigation sur toutes les voies maritimes cruciales, et en maintenant des chaînes d’approvisionnement sûres et fiables ainsi que l’accès aux matières premières essentielles ». C’est exactement ce que j’expliquais : il s’agit d’une nouvelle forme de souveraineté, pour laquelle la puissance économique et les vulnérabilités choisies sont des instruments clés, en complément de l’indépendance énergétique, et de la puissance industrielle et militaire. Les investisseurs ont bien réagi, car ils considèrent que cela facilitera les investissements étrangers. Les prix des obligations vénézuéliennes, en défaut, était d’ailleurs légèrement remonté.
« Ce ne sont pas seulement les prix du pétrole qui ont flambé. Le prix du gaz européen a doublé, des capacités de production ont été détruites ou fermées, l’activité économique des pays du Golfe est au ralenti, les approvisionnements d’engrais et d’autres matières premières ont été perturbés… Contrairement aux précédentes guerres au Moyen-Orient l’impact économique dépasse très largement la seule hausse du prix du pétrole »
En janvier 2026, les menaces américaines de sanctions commerciales sur l’Europe et la pression exercée sur le Groenland ont déclenché une vente massive d’actifs américains. : voyez-vous cela comme un symptôme d’une « dé-dollarisation » accélérée, et comment cela affecte-t-il les devises émergentes ?
Le déclenchement de la guerre avec l’Iran a provoqué le mouvement inverse, alors même que les investisseurs sont plus focalisés sur les risques inflationnistes que sur les risques de récession. Le dollar reste une valeur refuge, malgré la généralisation de l’usage d’autres monnaies pour les échanges entre pays émergents ou avec la Russie. La croissance réelle américaine reste une promesse de rentabilité. L’augmentation des risques de récession pourraient aussi bénéficier au franc suisse et au yen.
La guerre en Ukraine persiste, avec une stabilisation du front mais avec des risques d’escalade autour d’Odessa : comment cela pèse-t-il sur les marchés européens, particulièrement en termes d’inflation et de croissance, et anticipez-vous un impact sur les chaînes d’approvisionnement mondiales ?
L’Europe subit un choc d’offre prolongé. Fin 2025, la production industrielle de la zone euro était inférieure de 3 % à son niveau de 2022, alors qu’elle était supérieure de près de 1 % aux États-Unis, de 4 % au Brésil, de 5 % en Corée du Sud, de 6 % en Suisse et de 17 % en Chine. Comme prévu, les secteurs les plus dépendants du gaz, notamment la chimie, l’agroalimentaire et les métaux, ont enregistré de fortes contractions, avec l’édition, le papier, les meubles et l’électricité. Parallèlement, les industriels ont accru leurs importations de biens intermédiaires auparavant produits en Europe. Ce recul de la production est un signal très inquiétant qui devrait être pris au sérieux. Il traduit une dégradation des capacités de production et une perte de compétitivité des entreprises européennes vis-à-vis de leurs partenaires commerciaux. Comme le montrent les travaux du Fonds monétaire international (FMI), la hausse du prix du gaz n’a que marginalement stimulé l’innovation visant à améliorer l’efficacité énergétique. Mais elle a diminué le produit intérieur brut (PIB) potentiel, qui sera inférieur de 0,8 % en zone euro cette année, par rapport au niveau qu’il aurait atteint sans choc énergétique.
Pour quelles conséquences ?
Les conséquences sont lourdes : baisse du PIB par habitant tendanciel, et donc du pouvoir d’achat à moyen terme. La préservation des revenus des ménages à court terme a donc fini par les dégrader, en engendrant un effet d’éviction vis-à-vis des entreprises. S’y ajoute la détérioration des finances publiques, en particulier en France où le soutien aux ménages a largement été privilégié. La hausse du prix du gaz, qui est supérieure en Europe, va encore détruire des capacités de production et dégrader la compétitivité des entreprises européennes. Le secteur agroalimentaire, qui a une forte sensibilité au prix du gaz, va aussi souffrir de ruptures d’approvisionnement d’engrais, dont le détroit d’Ormuz est un point de passage. Avant le déclenchement de la guerre au Moyen-Orient, nous avions une prévision de croissance famélique, inférieure à 1 %, pour la zone euro. Elle risque d’être encore plus faible, les règles budgétaires européennes et la mauvaise situation des finances publiques françaises limitant la capacité des Etats membres européens à mettre en place des mesures qui réduisent l’impact récessif de la hausse des prix de l’énergie.
Les tensions sino-américaines, avec des menaces sur Taïwan et une internationalisation accrue du yuan peuvent-elles fragiliser les semi-conducteurs et les chaînes d’approvisionnement, à long terme ?
Les Etats-Unis ont déjà modifié leurs sources d’approvisionnement de semi-conducteurs. Depuis 2017, les pays développés ont mis en place une stratégie « China +1 » qui consiste à réduire leurs dépendances à la Chine. L’Allemagne a plus de mal. C’est d’ailleurs ce que lui reprochent les Américains. L’enjeu est plutôt macro-financier, puisqu’il réside dans la capacité des Etats à financer ces politiques de réduction des dépendances. Et l’Europe est en retard.
« Les entreprises doivent investir en fonction du nouvel environnement géoéconomique, et non plus seulement pour améliorer leur compétitivité »
Avec l’escalade des conflits au Moyen‑Orient et au Venezuela, les marchés ont connu une forte vente d’actifs américains et une volatilité accrue : comment la géopolitique change‑t‑elle les relations entre différents investissements comme l’or, le Bitcoin et les obligations, et observe‑t‑on une séparation entre les marchés actions et obligations ?
Les corrélations deviennent instables, car il faut garder en tête que nous sommes dans une phase de transition où la souveraineté devient l’objectif des politiques économiques. L’or a retrouvé une fonction de couverture. Les obligations souveraines sont moins systématiquement refuges compte tenu du montant de la prime de terme [le supplément de rendement qu’un investisseur exige pour prêter sur une longue durée, plutôt qu’une période courte — NDLR]. Les actifs risqués restent dépendants de la liquidité globale. Les entreprises doivent investir en fonction du nouvel environnement géoéconomique, et non plus seulement pour améliorer leur compétitivité. Nous observons un découplage partiel actions/obligations. Lorsque les taux montent pour des raisons financières, et non de croissance, les deux peuvent baisser simultanément.
Dans ce contexte géopolitique tendu, comment les marchés émergents, comme la Chine ou l’Inde, pourraient-ils devenir des refuges ?
Le terme « refuge » me parait inadapté, compte tenu de l’instabilité des règles, des dépendances et des risques de mesure de contrôle de capitaux. Mais certains émergents deviennent des bénéficiaires relatifs. Et l’Asie du Sud-Est est clairement une zone en croissance qui devrait continuer à bénéficier de l’accord de libre-échange « Regional comprehensive economic partneship » (3) mis en place en 2022 et des investissements américains.
Aux Etats-Unis, les élections de mi-mandat auront lieu le 3 novembre 2026, avec des débats sur les tarifs et le commerce : anticipez-vous que cela amplifie l’impact géopolitique sur les marchés, et quel scénario électoral serait le plus disruptif ?
Le scénario le plus disruptif est celui d’un durcissement bipartisan des politiques commerciales. Il accélèrerait la fragmentation, augmenterait l’incertitude et maintiendrait les taux longs élevés. Le financement du déficit n’en serait que plus difficile. L’enjeu reste le financement de la politique de croissance américaine, qui reste l’instrument principal de la politique de souveraineté. « L’économie américaine est le pilier du mode de vie américain, qui promet et assure une prospérité généralisée et inclusive, favorise la mobilité sociale ascendante et récompense le travail acharné. Notre économie est également le pilier de notre position sur la scène internationale et le fondement indispensable de nos forces armées » [cette citation est tirée de la National Security Strategy (stratégie nationale de sécurité) des États‑Unis, qui a été publiée début décembre 2025 par la Maison‑Blanche, sous l’autorité du président américain — NDLR]. C’est le cœur de la stratégie de sécurité nationale. Quel que soit le cycle politique, le déficit public américain reste ancré autour de 6 % depuis 2022, un niveau historiquement élevé hors période de récession. Cela traduit un consensus implicite en faveur d’un soutien budgétaire durable.
« C’est pour moi le véritable enjeu des élections de mi-mandat aux Etats-Unis : l’incompatibilité entre le niveau élevés des taux réels et les besoins d’investissements de souveraineté engagés dans de nombreux domaines, énergétique, industriel, alimentaire, technologique, numérique et militaire »
Est-ce un enjeu pour les élections de mi-mandat aux Etats-Unis ?
C’est pour moi le véritable enjeu des élections de mi-mandat aux Etats-Unis : l’incompatibilité entre le niveau élevés des taux réels et les besoins d’investissements de souveraineté engagés dans de nombreux domaines, énergétique, industriel, alimentaire, technologique, numérique et militaire. Les taux d’emprunt à long terme, corrigés de l’inflation, restent élevés, précisément en raison de la modification du cadre économique et géopolitique mondial qui rend ces investissements nécessaires. Le caractère circulaire de cette problématique suggère que la soutenabilité ne se jouera plus uniquement sur le niveau des déficits, mais sur la crédibilité des trajectoires permettant de transformer ces investissements en gains de productivité futurs. Un changement de majorité remettrait-il en question une partie de investissements ? Ou privilégierait-il des achats de titres par la banque centrale ?
Dans ce « désordre contrôlé » comme scénario de base pour 2026, quelles opportunités d’investissement émergent de cette fragmentation ?
Je qualifierai le scénario de base de « régime transitoire », entre le système de globalisation et celui des « rivalités de puissance ». Ses caractéristiques premières sont le cycle d’investissement nécessaire pour changer de régime, l’incertitude qui remplace le risque et qui pousse les taux longs à la hausse indépendamment de la politique monétaire, la reconfiguration des flux économiques qui engendrent de nouveaux pôles d’intégration, avec les corridors, les blocs et les hubs régionaux. Si les opportunités d’investissement continuent d’exister, elles sont ciblées. Premièrement, il y a les investissements de souveraineté, deuxièmement la reconfiguration des chaînes de valeur, et troisièmement, le capital productif et humain. Sans base industrielle et sans capital humain, il n’y a pas de diffusion de l’innovation. C’est le principal problème des pays européens. La performance dépend aussi de l’analyse de la reconfiguration de l’économie mondiale.
1) L’Association des nations de l’Asie du Sud-Est (ASEAN) regroupe 10 pays — Indonésie, Malaisie, Philippines, Singapour, Thaïlande, Brunei, Vietnam, Laos, Myanmar et Cambodge — pour promouvoir la coopération économique, politique et culturelle, faciliter le commerce et renforcer la stabilité régionale.
2) Le terme BRICS+ désigne l’expansion du groupe Brésil, Russie, Inde, Chine, Afrique du Sud avec d’autres pays partenaires.
3) Signé en 2022, le « Regional comprehensive economic partneship » est un accord de libre-échange entre 15 pays d’Asie-Pacifique. Il vise à réduire les barrières commerciales, faciliter les investissements et renforcer l’intégration économique dans la région.
